Rates Spark : l’accord sur le plafond de la dette ajoute à l’angoisse des obligations

Auteurs

Antoine Bouvet

Padhraic Garvey, CFA

Benjamin Schröder

Un accord visant à relever le plafond de la dette américaine accroît la pression à la vente sur les bons du Trésor, mais entraînera également un durcissement des conditions financières pour l'économie. Cela ouvre la voie à une hausse des taux en euros, mais un contexte économique déprimé signifie des écarts de taux plus importants à court terme.

L’accord entre le président Biden et le leader parlementaire McCarthy revient à éliminer un risque extrême pour les marchés financiers, celui d’un défaut de paiement des États-Unis. Même s'il s'agissait au départ d'un événement peu probable, cela permettra aux marchés de se concentrer sur le débat le plus important : celui de savoir si la Fed en a effectivement terminé avec son cycle de hausse des taux d'intérêt. L'accord budgétaire, qui lève le plafond de la dette pour deux ans et plafonne certaines catégories de dépenses publiques, doit encore être approuvé par la Chambre demain. L'issue du vote est incertaine, mais l'opposition probable de certains Républicains signifie que les votes des Démocrates seront essentiels. Nous nous attendons à ce qu'à l'approche du vote, les rendements du Trésor augmentent progressivement si davantage de législateurs se prononcent en faveur de l'accord.

Les marchés monétaires peuvent s’attendre à une fuite de liquidités de 500 milliards de dollars au cours des prochains mois

Au-delà de demain, les taux américains ignoreront rapidement l'accord et tourneront leur attention vers la tâche du Trésor consistant à reconstituer sa réserve de liquidités auprès de la Fed. Deux aspects comptent ici. Sur le front des liquidités, les marchés monétaires peuvent s’attendre à une fuite de 500 milliards de dollars au cours des prochains mois à mesure que davantage de dette sera émise. Dans un contexte de resserrement quantitatif (QT) de 95 milliards de dollars par mois et de resserrement probable des conditions de financement d'au moins certaines banques, cela devrait constituer un frein supplémentaire aux conditions financières de l'économie dans son ensemble. Cela devrait finalement mettre un terme à la liquidation des bons du Trésor américain, mais si les nouveaux emprunts s'accompagnent d'une augmentation de la maturité, une partie de ce soutien pourrait être affaiblie.

Les arguments en faveur d'une hausse en juin se sont renforcés après les chiffres du PCE de base plus élevés que prévu vendredi et les bons du Trésor devraient s'échanger doucement dans le rapport sur l'emploi de vendredi, les chiffres récents ayant démontré la résilience du marché du travail. Un rendement de 4 % pour 10 ans semble désormais un niveau plus réalisable.

En Europe, les données sur l'inflation de cette semaine, à commencer aujourd'hui par celles de l'Espagne, joueront un rôle majeur dans la manière dont les taux européens s'échangeront avant la réunion de juin de la Banque centrale européenne (BCE). Certes, une hausse des attentes de hausse de la Fed pour juin ou juillet a également ouvert un certain potentiel de hausse pour les taux de l'euro, mais la courbe des swaps nationaux prévoit déjà une trajectoire pour les taux directeurs de la BCE qui est cohérente avec sa communication. Cela s'inscrit dans un contexte de données économiques médiocres et d'un affaiblissement des indicateurs de sentiment, comme l'Ifo allemand de la semaine dernière, qui devrait également empêcher les marchés européens de devenir trop optimistes.

Une dynamique inacceptablement élevée des prix de base donnera un coup de main aux responsables de la BCE qui prônent une ligne belliciste

L'issue la plus probable des publications sur l'inflation de cette semaine, une dynamique des prix de base toujours inacceptablement élevée, donnera un coup de main aux responsables de la BCE qui poussent en faveur d'une ligne belliciste. Les avertissements selon lesquels les hausses pourraient devoir se poursuivre jusqu'en septembre auront de meilleures chances de faire monter les taux à long terme, même si des perspectives économiques moroses et des doutes croissants sur la solidité de la reprise post-Covid de la Chine devraient empêcher les taux européens d'augmenter aussi rapidement que leurs taux américains. pairs dans les semaines à venir. L’élargissement des écarts de taux entre l’USD et l’EUR ne devrait toutefois être qu’une évolution temporaire et résulter d’une hausse des taux mondiaux. Les acteurs du marché qui, comme nous, s’attendent à une baisse des taux d’ici la fin de l’année, devraient également envisager la possibilité d’une baisse des taux américains plus rapide que leurs homologues européens, peut-être jusqu’à des niveaux inférieurs à 100 points de base pour les spreads du Trésor à 10 ans sur les Bunds.

Cela est d'autant plus vrai que les marchés européens doivent faire face à une nouvelle dose d'incertitude politique avec les élections générales anticipées en Espagne le 23 juillet. Le Premier ministre a appelé à un vote après la défaite des élections locales du week-end et le parti d'opposition PP est en tête, même s'il s'appuierait probablement sur une coalition avec un autre parti en raison de la nature fragmentée du paysage politique espagnol. Le déficit budgétaire toujours important de l'Espagne (la Commission européenne prévoit 4,1 % du PIB cette année et 3,3 % l'année prochaine) signifie qu'une période d'incertitude est une évolution malvenue et pourrait conduire à une sous-performance des obligations d'État espagnoles par rapport à leurs pairs comme le Portugal et l'Italie.